社會責任投資實務
我們可以檢視一些最重要的ESG基金，理解它們的理念。先鋒（Vanguard）的社會指數基金（Social Index Funds）是規模最大的基金之一。以下是它的投資理念：
「本指數基金不納入在（1）環境影響、（2）人權、（3）健康與安全，或（4）勞工標準有違反或爭議情事的公司，也不納入（5）不符合多元化相關標準的公司。本指數基金也排除涉及（1）武器、（2）菸草、（3）博奕、（4）酒類、（5）成人娛樂或（6）核電的公司。」
請注意，先鋒基金同時納入合法活動和非法活動。我們並不清楚部門列入或不列入投資標的的原因。該基金的持股確實涵蓋石油、汽車、化學品、銀行服務業者，還有其他可能引人反感的產業裡的公司。此外，有些人可能會想知道先鋒為什麼要排除核電廠商，畢竟它們能減少溫室氣體的總排放量。
第二個重要的例子是TIAA-CREF的社會精選權益基金（Social Choice Equity fund）。以下是它的聲明：
「本基金的投資須遵守一定的ESG標準⋯⋯所有公司必須達到或超過ESG績效標準的最低門檻，才有資格被納入本基金。評估程序有利於ESG績效領先同業的公司。」
從事「生產和銷售酒類、菸草、軍用武器、槍枝、核電和博奕產品」的公司會被扣分，但不會自動被排除。聲明裡仍然沒有對ESG標準的確切定義提出解釋。
綠色投資組合實務
我們現在要跳脫辭藻，直接觀察行為，也就是檢視不同綠色基金實際的投資組合。規模最大的兩個ESG投資組合是先鋒和TIAA，前文才引用過它們的投資標準。現在，我們將這兩個綠色投資組合的持股內容與一檔涵蓋整體美國市場的標準指數基金做比較。表21-1顯示的是在市場投資組合裡占比前20名的公司（市值最大的公司）。表中也顯示這20家公司在兩個重要ESG基金的持股占比。
表21-1：市場基金最主要的成分股，與TIAA-CREF社會精選基金、先鋒社會精選基金的成分股對照。（圖/八旗文化）
表中呈現幾個要點如後。首先，個股在綠色投資組合裡的權重通常更高，因為整體市場裡有很大一塊都被排除在它們的投資標的之外。例如，微軟在先鋒社會基金的權重為5.8%，高於在整體市場基金的3.9%。
第二，選股內容看起來可能讓人摸不著頭緒。以亞馬遜和臉書為例。兩家公司的ESG得分都屬於平均水準。然而，TIAA投資亞馬遜，但沒有投資臉書，先鋒則相反。埃克森美孚的ESG分數較低，因為它是化石燃料生產商，雖然它在2019年之前的得分很高。TIAA排除了銀行與信用卡公司，但是先鋒沒有，這點也讓人費解。TIAA持股人可能會感到驚訝，TIAA居然排除米老鼠之家（迪士尼）。
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這個簡單練習有個耐人尋味的發現，那就是投資標的的排除似乎是任意而為，並取決於投資基金經理人的偏好。從財務角度來看，投資排除大部分頂尖企業會降低分散程度與報酬。出於任意的排除則反映我們在本章和前一章中一再看到的，衡量企業ESG績效的系統化方法仍付之闕如。
綠色投資組合的成本幾何？
雖然有些道德命題是絕對的原則，但大多數議題都需要權衡成本與效益。大多數投資人都會問，排除某些企業或產業要付出多少成本。
當今標準的投資建議是持有廣泛分散化的證券組合。例如，典型的指數基金可能會納入最大的500家公司。也就是標準普爾500指數的成分股。這是一種「被動」基金，因為不需要任何人決定投資標的。這種方法可以降低基金的營運成本。
廣泛的投資組合也是分散化的投資組合，降低對單一公司的曝險。比方說，如臉書的股價波動率是標準普爾500指數的兩倍多。
因此，持有綠色投資組合的成本有二。第一，你得花錢請人決定如何排除投資標的；第二，由於投資組合會排除部分公司或部門，因此分散化程度較低。在此用一個簡單的例子說明綠色投資的成本。
表21-2顯示限制投資組合對TIAA和先鋒綠色基金、一般ESG基金的預期影響。 第一欄是預期報酬（經過風險校正）。社會精選基金的預期報酬率略低，這是因為它們的分散化程度較低。在大多數基金，報酬減損可能不高，每年為0.1%到0.2%之間。
然而，主要成本是較高的費用率，如第二欄所示。先鋒和TIAA的年報酬率總減損約為0.4%，但是一般ESG基金的報酬減損幅度高得多。一個不小心，6個百分點的報酬就會減損1個百分點。
這些結果意在說明ESG排除投資標的對報酬的影響。針對ESG基金實際報酬的研究，結論互有出入。原因之一是許多研究著眼於事後或歷史報酬，內含純隨機與一次性因素。綠色基金的報酬減損通常超過表21-2中的微小數字，但原因不明。績效不佳的原因可能是綠色基金經理人的投資選擇不當。
此外，有些研究檢視排除個股的影響，而結果顯示，如果只排除單一個股，影響確實很小。例如，「FossilFreeU」的支持者可能會做同樣的分析，計算排除埃克森美孚對前五百大企業投資組合報酬的影響。如果以表21-2所用的方法來計算，預期報酬率會從6.000%下降到5.997%，顯然微不足道。報酬減損之所以如此低，是因為埃克森美孚在投資組合裡的占比很低。相較之下，如果這檔基金排除能源公司、銀行、車廠、公用事業、在中國等有疑慮的國家營運的企業以及化工公司，報酬減損會高得多。
綠色投資人的投資策略
我們在這裡學到哪些綠色投資的課題？以下是幾個要點。
第一，無論你是否對綠色投資有興趣，都一定要關注眼光長遠的企業。避開那些管理階層自私自利而短視的公司。
第二，我們可以把不後悔原則應用於綠色金融。如果投資組合從一開始就追求最適化，那麼即使投資組合排除一小部分標的，對報酬的影響也是微乎其微。因此，如果一檔基金只排除少數幾家公司或一個小型部門，長期報酬的減損也會很微小。
還有，請密切注意基金的各項費用。如果大意，這些費用可能會吃掉你的報酬。永續影響基金X（FundX Sustainable Impact）的管理費率高達2.1%，是費率最貴的基金之一。有些基金甚至會加收銷售費。以先鋒基金0.20%的管理費率和0.00%的銷售費來說，你的投資績效會更好。
作者介紹：威廉．諾德豪斯（William Nordhaus）
2018年諾貝爾經濟學獎得主，創造描述經濟和氣候間相互作用量化模型的第一人。
於1941年生於美國新墨西哥州，在耶魯大學取得學士學位，1967年取得麻省理工學院經濟學博士學位，並在同年回到耶魯大學任教至今，曾擔任當時總統卡特經濟顧問委員會委員。研究著重於經濟成長和自然資源，以及氣候變遷經濟學。他1970年代初期開始研究環保議題，自此之後就不斷嘗試估算全球暖化的經濟成本。為了更上一層樓，他建構結合經濟與科學的電腦模型，來找出因應氣候變遷的最有效率途徑。他的研究主題還有薪資與價格行為、健康經濟學、政治景氣循環、生產力和「新經濟」。
於2018年與保羅‧羅默（Paul M. Romer）共同獲得諾貝爾經濟學獎。諾貝爾評審委員會表示，諾德豪斯與羅默的最大貢獻是，設計出能夠解決最基本、也是目前最迫切問題的模型，這個根本問題就是全球經濟的永續成長以及人類福祉。評委會指出，他們不僅創造了分析模式、促進經濟成長，也對抗了氣候變遷，他們把總體經濟學擴大到全球規模，以解決世界最大難題，他們藉由建構出能解釋市場經濟與自然及知識互動的模式，大大拓展了經濟分析的範疇。
