孫維德觀點：美國大選牽動全球貿易與國際金融

過高美元價格如何牽動世界

早在新一波通膨時代開始之前，美國前總統川普（Donald Trump）就曾在2018年批評聯準會（Fed）主席鮑爾（Jerome Powell）過早升息。川普當時的批評頗有道理，在他說出「聯準會已經瘋了」之後，許多人紛紛開始擔心聯準會失去獨立性。不久之後，市場在該年年底迫使聯準會停止升息。到了隔年年中，COVID-19疫情爆發之前，聯準會被迫開始降息，川普的發言彷彿洞燭先機。

川普在任內一直喜歡低利率。2008年金融危機的教訓，讓市場了解國會與聯準會往往無法及時反應大型危機。因此疫情一開始爆發，股市就隨即崩盤。川普在疫情中為了拯救經濟，領先全球推出直接支付的現金刺激方案。雖然每一位總統可能都會推出相同政策，而且川普並沒有因此連任，但這段經歷依然可能讓川普更加相信寬鬆貨幣政策的威力。

無論明年1月的贏家將會是川普或現任總統拜登（Joe Biden），金融市場和國際貨幣機構都在等待新任總統宣誓就職之後的變化。如果川普勝選，未知因素顯然會變多，但根據川普本人以及親信的言論仍可得知，他將繼續奉行有利於通膨的政策。當然，我們還是得記住，即使之前川普已經入主白宮4年，仍然很難預測他勝選之後，會不會再次爭取連任。

通膨有利賣方　不利買方

之前與聯準會交手的經驗，川普顯然記憶猶新。在今年的通膨率好幾個月連續提高，相關單位尚未討論是否要多次降息之前，川普就說鮑爾是「政治性」主席，並表示他勝選之後將找其他人來代替。雖然鮑爾最初就是川普任命的，但鮑爾並非經濟學家，以聯準會主席而言相當罕見。

另一方面，鮑爾似乎已經成為拜登連任的最大障礙。經濟和移民是本次選舉的兩大議題。今年2月，柯林頓和歐巴馬總統的經濟顧問薩默斯（Lawrence Summers）等4位經濟學家發表一篇廣為流傳的論文，該論文指出，央行為了壓抑通膨的升息，跟通膨的上漲一樣也降低了消費者的信心，影響拜登的支持率。

這種新的貨幣政策制度，提高了房屋和汽車等耐久財的貸款成本。一方面，由於經濟過熱，消費者手頭現金增加，房屋的供給無法及時因應，提高了房屋售價；另一方面，抵押貸款利率從原本的零點左右快速飆升，大幅提高購屋成本。這兩者都使房市受到大幅打擊。另外值得一提的是，新的價格制度明顯偏好某些群體，那些擁有房產，按照既定利率支付貸款或已付清貸款的人，淨資產大幅增值。

通膨政策的高度政治性，注定無法同時獲得所有人支持，一定會有某些人受益，某些人受害。川普選區的出口商就是獲益者之一，一般來說，本國貨幣的貶值，只要不是因為生產成本提高，通常都會加強出口商的競爭力。川普不僅以此為競選政見，上任之後也很可能以此規劃經濟。 （相關報導： 風評：「德政」搞出大民怨，異哉新青安 ｜ 更多文章 ）

全球失衡並未消失

後疫情時代的經濟特徵之一，就是美元的估值在國內與國外出現明顯差異。2022年，美元指數（The dollar index, DXY）在dot-com（網路）泡沫之後，首次持續回到100以上﹝圖1﹞，表示估值過高。在歐洲央行啟動貨幣寬鬆，日本還沒有真正開始升息的環境下，聯準會的鷹派立場使美元政策與其他國家背道而馳。

媒體一直關注漲價問題，但依照這個標準，美國經濟居然已進入通縮。這現象的表現之一涉及中國，其為了防止與美國的利率差距過大，一直保持較高的利率，最近也利用貿易順差，把自己的通貨緊縮問題扔給美國。「中國產能過剩」問題正是因此而生。

川普多年來對貿易逆差的態度都相當一致。這次他也承諾，當選之後將對中國商品徵收60%的關稅，並對美國盟友在內的所有貿易夥伴徵收10%關稅。

川普之前在任內發動的美中貿易戰，如今已成為兩黨共識。拜登最近對中國電動車施加100%的關稅。但如果美國繼續擴大關稅的規模，就會撼動全球經濟結構。換句話說，美國未來可能不再購買其他國家無法消費的商品和服務；那些向美國出口的國家，也不會用它們賺取的美元回頭投資美國。

貨幣競爭的主要戰場，都是沒有選邊站的其他國家，所以平衡貿易一定會影響貨幣。為此，川普最信任的顧問之一，任內的美國貿易代表賴海哲（Robert Lighthizer）就在2023年出版的《沒有貿易是自由的》（No Trade is Free）書中提出多邊貨幣協議。

這項倡議的靈感，來自於1985年美日之間的《廣場協議》（Plaza Accords）。該方案也可能讓台灣重回關注焦點。2020年，川普政府又將台灣列入匯率操縱國觀察名單。

美國大選牽動全球命運

另一方面，如果拜登連任，美國當然會繼續沿用現行政策。但有跡象顯示，拜登在第一任專注奠定製造業的基礎之後，第二任將轉向處理房市問題。大部分的通膨指數都表示，房市是推高通膨幅度最大、影響力最持久的因素之一，而且在波動性高的食品和能源價格回穩之後，房市與通膨的關係更為明顯。

自2008年金融危機之後，美國住宅建設數量就一直沒有復甦。而且2008年金融危機的爆點，是拉斯維加斯等地的房地產崩盤，而拉斯維加斯（Las Vegas）所處的內華達州（State of Nevada），目前是選舉搖擺州。今年3月，拜登在拉斯維加斯發表重要演講，提出2025年的預算草案，其中包括2,580億美元的房屋預算。其中200億美元將著重於鼓勵地方政府改變房屋政策，建設更多房屋。美國的房屋政策由地方政府控制，並不像中國那樣負責影響全國總體經濟。因此，房屋問題可能使地方政府與聯邦彼此對立，過去甚至一度使國家瀕臨分裂。

但需要注意的是，調整房屋供給是長期策略，不一定會成功。建造更多的房子非常複雜，而且因為房價會導致通貨膨脹，中央因此提高利率，募集資金建設新房屋將更為困難。在某些地區，甚至連蓋新房子的建築工人都找不到房子住，連帶堆高勞動成本。

如果拜登成功執行該計畫，長期堆高通膨的驅動因素可能就會消失，聯準會也就不用為了維持對抗通膨的信譽而維持高利率，可以壓低美元匯率鼓勵出口。因此，雖然拜登有與川普以不同的觀點處理美元高估問題，但他的策略也能夠應對同一問題。畢竟美元是全球儲備貨幣，美國住房投資失靈，將擠壓其他產業所需的投資資本，連帶影響全球經濟。

這次總統大選將影響美國的國際地位，尤其是全球貿易與國際金融的影響力。美國會試圖逐步解決既有體系的問題，還是建造一個全新的全球系統？少數幾個州的數萬名選民，似乎將決定美國的命運。台灣值得注意的風險則是美元下跌，市場力量或外交壓力都有可能讓台幣對美元升值。如果局勢走向最嚴峻的版本，銀行可以考慮將充裕的資本投入國內創新企業，協助台灣因應日益混沌的世界。 （相關報導： 風評：「德政」搞出大民怨，異哉新青安 ｜ 更多文章 ）

＊作者為台灣金融研訓院外聘研究員；譯者廖珮杏，本文選自175期台灣銀行家雜誌，授權轉載。