AI題材發酵至今快三年了，許多人都從中獲取了巨大的收益。但與此同時，整個題材的高速成長似乎也接近了一個階段，是否能取得二次突破，是否能讓企業獲利再創高峰，開始引發許多人的討論。
AI題材轉折點浮現
金融市場的變化永遠都是最快的，我們可以看到這兩年鋒頭無限的NVIDIA，本益比來到它的相對低點，從歷史經驗推測，這是資本市場認為企業獲利無法持續的一個前兆。而為什麼會這樣？主要就是因為AI早期最大資本支出的投資『大語言模型LLM』已經開始出現不尋常的『內捲』。到底是為什麼會變成這樣？投資人又該如何應對？這些問題的答案，讓基金事來告訴你！
雲端巨頭們的AI困境
所謂的雲端巨頭指的就是已經建立起龐大用戶群體的軟體公司，他們靠著龐大的用戶基礎賺取巨量的廣告費、雲端服務費或是用戶在平台上交易的手續費。由於他們的獲利基礎主要來自用戶停留的時間與人數，因此如何使得用戶「更離不開他們」成了這些平台最主要的業務考量。例如NETFLIX，早期留存客戶的方式是製作更精良優質的獨創內容吸引客戶，但這個業務的邊際效應開始下滑，好的影集拍攝成本越來越高，但能增加的客戶總數很有限，因此他們開始往別的領域擴展，例如「直播」。上述的故事聽起來是棒，但這對直播平台來說就是一個災難了。
頭部主播被挖走，中層主播無法支撐平台常態性人流，那廣告收入就會降低，為此，他們不得不降低抽成吸引直播主們或是開出高薪綁定直播主，而這樣的情況就會對企業的獲利形成惡行循環，他們付出的更多，但沒辦法收穫更多，只是在維持而已。
換到AI領域也是一樣的，AI帶來的算力讓競爭開始體現，很多中層基層員工開始被LAYOFF，少了這些「兵」，也用不到那麼多「將」，以Google為例子，CEO受訪時表示，他們已經裁撤了10%的管理職，畢竟網管沒那麼複雜，不用那麼多人。
但AI是很花錢的，從這些企業法說會公開的資本支出我們可以看到，他們想參與AI最大戰場LLM的賽道，需要投入的資本至少都是百億美元起跳的。但AI能「變現」的方式，現在很多企業都還在摸索。根據GOOGLE自己的公開報導，導入AI功能之後GOOGLE的點擊數量下滑了，2.23%可能大家不知道這是甚麼意思。我這樣說好了，GOOGLE最賺錢的業務是廣告這點很多人應該都知道，但廣告是個很大的範圍，有很多網頁付廣告費給GOOGLE的基礎是通過你都搜索引擎點擊到我的官方網站的次數，而這部分目前正在衰退。
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中國DeepSeek攪局
而『LLM』訓練出來的聊天機器人是否能賺取那麼多錢？我們可以參考ChatGPT這個聊天機器人鼻祖。它為了維持收入，開了一個20 美元/月的專案，不貴，只要用戶夠多大概也能賺錢。但中國立刻有公司推出了號稱不輸給它的 DeepSeek，宣稱總訓練費用只花了557萬美金。當然DeepSeek應該是有很多借鑑的成分，但當後來者能大量降低成本並且用更低成本競爭且該賽道沒有專利保護，不像藥品或一些科技公司能通過專利建構起護城河時，先行者反倒成了冤大頭。
當市場變成這樣的競爭環境時，從投資人的角度來說，這個行業就進入所謂的「紅海」。企業為了「固本」，只能花更多錢，不然就會被搶走，新進玩家花少少錢就能有大約80%的成果，然後可以用更低價搶客戶。
AI爆發才兩年多，如果它是一個「全新的產業」，那大家賽道其實差不多，先行者優勢不太明顯，於是這些傳統巨頭只能花錢把他們經營已久的舊賽道繼續加固。
但舊賽道的老客戶們花錢的增長幅度有限。一旦AWS漲價幅度太誇張，很多企業會直接換到Azure，因此他們這部分的收入增幅是可預期的，但AI產業發展得太快了，你得不斷買最新最貴的設備，所以資本支出的漲幅是很誇張的！
而這就是目前幾大雲端巨頭面臨的困境，他們陷進去了，短期內也走不出來了...金融市場通常會如何反應？投資人該如何應對？企業獲利還在增加，但股價已經開始不漲，這是挺可怕的事情。
大家還記得航運股吧，獲利高峰是2022年Q2，企業股價高峰是2021年Q2。而雲端巨頭們過去獲利的成長有一部份來自通過AI把更小的企業，或其他沒投資那麼多的企業都幹掉了，但也有一部份來自裁員後節省的人力成本，但能幹掉的小企業可能都幹光了，裁員也會有一個上限，到最後，就只剩漲價了，但漲價能漲多少？能否跟上AI資本支出的比例？若跟上，那成長也沒辦法像一開始這樣飆升了。
2025年投資觀察重點
我們可以看到投資銀行們有開始調整雲端巨頭們的本益比，除此之外，也有一些主動型基金開始拋售這些雲端巨頭。但由於目前數據良好，獲利EPS應該也會持續增加，因此2025年很可能會出現一個利多不漲盤整的情況。一旦短線投資人耐心開始消耗，開始有人賣出，引發連鎖效應的時候，就是股價開始回檔的時刻。
根據歷史經驗，投資人若等EPS回檔後再拋就太晚了。但提早拋掉又可能錯失最後的魚尾，因此我們建議觀察的指標有下列兩個
1.主動型基金撤離的軌跡2.固定資產資金流入的速度
由於雲端巨頭目前代表的就是美股權值股，因此我們也預期以標普500為首的美股大盤指數型ETF 2025年的表現不會太出彩，至少漲幅應該不會像2024那樣驚人。而且企業多空循環的時間也會縮短，可能不會出現連續2年的多頭，很可能整個多空循環就3個月，要如何在上萬支股票中選出即將多頭的並且買進，且能在多頭循環結束前拋掉，這會是主動型基金經理人2025年最大的考驗。
而投資人也可以多從他們的公開訪談、分享的觀點，或是每個月月報公告的持股變化中來思考選擇，到底哪個經理人才是有能力真知灼見，而不是單純只是「運氣好」。
基金事給大家的建議
有使用槓桿的，建議開始降低槓桿比例。全部都是科技股的，建議移動一些到相對保守型標的。例如「資安」相關的，或是一些過去沒甚麼爆發但今年有機會飆漲的AI邊緣運算受惠股。或許，你會因為錯過一些漲幅而苦惱，但你不用擔心過去積累的財富成為泡影。這樣的情況不光影響股票投資，整體消費習慣也是。如果你的收入不足以支撐「寬限期後」需要本息同時攤還的，建議不要等那時候才賣房。你想的是撐過6年稅率才便宜，那就會有100個、1000 個、甚至10000個人也這樣想。而大家都是差不多時間進場的，那屆時會怎麼樣？都是人買的，行為思考模式不會差距太大，因此建議大家多思考。因此我們借用孫子兵法的一句話，給整個 2025 年的投資設立一句核心思想「先為不可勝，以待敵之可勝」。
